【广发宏观郭磊、周君芝】强化逆周期，强调传导机制

广发证券首席宏观分析师  郭磊 博士   

[e-mail]

广发证券资深宏观分析师  周君芝 博士 

[e-mail]

正文

环境判断上的三个关键改变，核心变动是“深刻而复杂的变化”。第一，关于国际环境，从三季度“仍保持较快增长”，转变为“下行风险有所增加”。第二，关于国内经济，“国际环境和国内条件都在发生深刻而复杂的变化”。具体来看央行一则关注增长动能问题，“房地产、汽车等传统支柱产业进入调整期，大部分新业态和新动能在量级上仍弱于传统支柱行业，消费增长相对乏力”；二则关注金融机构风险偏好不足的问题。“企业有效融资需求有所下降，金融机构风险偏好下降，自身也受到一定约束”。第三，关于供给侧结构性改革“不可避免会遇到一些困难和挑战”。物价判断整体与三季度差异不大，“未来一段时间消费者物价指数有可能保持温和上涨”。

货币政策提法上的三个关键改变，核心变动是“强化逆周期调节”。四季度央行货币政策执行报告去掉了三季度“把好货币供给总闸门”措辞，同时也去掉了“稳健的货币政策要保持中性”，相应调整为“稳健的货币政策保持松紧适度”，“强化逆周期调节”，“保持流动性合理充裕和市场利率水平合理稳定”。除了继续关注并“保持货币信贷和社会融资规模合理增长”，本季央行在“打好防范化解重大金融风险攻坚战”论述过程中略去“处理好稳增长与去杠杆、强监管的关系”。我们认为当前工作重心更向服务实体和稳定增长倾斜。

在“如何理解稳健的货币政策”专栏中，央行特别解释“继续实施稳健的货币政策，并不意味着货币条件维持不变，而是要根据形势发展变化动态优化和逆周期调节，适度熨平经济的周期波动”。

报告的另一个重点是强调疏通货币政策传导机制。逆周期调节要做到防止大水漫灌，就要疏通货币政策传导机制。“发挥’几家抬’的政策合力”，“从供需两端”“进一步提高金融服务实体经济的能力和意愿”。未来疏通货币政策传导机制的微观基础主要有以下三点：第一，实体需求端，继续多部门政策协调加大对民营小微企业支持，未来或仍有结构性货币政策引导融资向其倾斜；第二，金融供给端，继续改善金融机构支持实体意愿，“推动商业银行永续债等资本补充工具的产品创新”；第三，资金利率端，稳妥推进利率“两轨合一轨”，未来或更强调货币市场利率向信贷市场利率传导。

报告中五个专栏分别探讨了货币发行机制、存款准备金率、结构性货币政策工具支持民营和小微企业发展、民营企业债券融资持工具、稳健货币政策理解。这几个部分的重点就是解释当前货币投放机制下应在重点领域针对性实施结构性货币政策，疏通货币传导机制

总体而言，央行货币政策执行报告一则确认了逆周期货币政策的导向要强化，二则强调逆周期过程中的有效传导。总的来说，央行一则强调了逆周期，二则强调了传导。从政策表述去理解，货币政策“不搞大水漫灌”主要含义恰是逆周期调控过程中更加强调利率从货币市场传导至实体的效率，不让资金停留在虚体经济部门。这意味着未来货币政策或有三点值得关注：第一，仍有择机降准可能性；第二，中期借贷便利仍是“央行基础货币供给的重要渠道”，“央行大规模从金融市场上购买国债等资产意义不大，没有必要实施所谓量化宽松政策”；第三，商业银行补充资本金（“推动商业银行永续债等资本补充工具的产品创新”），“从供需两端共同夯实疏通货币政策传导的微观基础”。

核心假设风险：

需求下行速度超预期，中美贸易摩擦超预期。

郭磊篇

【广发宏观郭磊、周君芝】国家融资担保基金是什么？

【广发宏观郭磊】新一轮对外开放有望提升全要素生产率

张静静篇

周君芝篇

贺骁束篇

盛旭篇

邹文杰篇

【广发宏观固收邹文杰】货币基金收益下行与资金流的迁徙

花朵吴篇

法律声明：

本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。

完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。

在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。

本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。

本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。